江城

　　“现在有些人把中国出现的这次跨境并购潮称为‘第六次并购浪潮’，我不太认同这个提法。我觉得所谓的几波并购潮是美国人提出来的，以美国为主导的，不是全球的。”沃特（中国）财务集团的创始人兼首席执行官张志浩说，“我们更应该说它是我们中国出现的‘第一次并购浪潮’。”

　　张志浩曾在日本神田株式会社、财务咨询公司McHale Group任职，2003年回国在上海创立了沃特（中国）财务集团，为中国企业提供专业海外上市及全方位融资服务，目前专注于中国企业跨境并购业务，是并购国际MAI的中国成员。

　　1.并购浪潮“雷声大雨点小”

　　《21世纪》：你最早从何时开始接触跨境并购的，做过哪些案例？

　　张志浩：中国真正市场经济的时间不过20年，跨境并购的时间更短，也就是最近一年多的事情。去年开始到现在，跨境并购潮出现与我国和国际的宏观经济环境和产业格局密切相关。我国的传统产业经过多年发展面临调整和升级，要走技术化（高科技化）、品牌化的道路，在产业升级方面，我们需要国外的技术和品牌，这不同于前几年需要的是国外的资金和市场。正是在这样的环境下出现了跨境并购浪潮。2011年11月在广州举行的沃特金融峰会上，我提出跨境并购将成为接下来的一股潮流的判断，当时很多人不理解都在问为什么。事实上，2012年这个趋势很快就出现了。不过，我觉得这个浪潮目前是雷声大雨点小。根据China Venture统计，2012年全年只有229单跨境并购。不过有些交易因为没有公告，可能没有统计进去。

　　跨境并购不是传统的投行业务，要求实际上非常高。我们是并购国际MAI的成员，网络覆盖很广。目前涉入的行业包括消费品（含食品饮料），医药行业，新能源和清洁技术，汽车零部件，资源类等等。做跨境并购不可能什么行业都做。

　　2.顾问缺失：很多交易压根不该发生

　　《21世纪》：你们在这样的交易中起什么作用？

　　张志浩：大多数时候我们是代表卖方，主要是欧洲和美国的企业，不过，我们特别希望能代表买方，代表中国的企业。

　　但大部分中国企业对并购中的顾问角色特别不理解，很多跨境并购交易中，中国方是没有并购顾问的。这造成很多问题，有些案子明显就亏了很多。

　　跨境并购对很多中国企业来说是个新课题新事物，但他们还不聘请并购顾问，坦率说，我是非常吃惊的。对这个现象，有人提了一个说法我个人非常认同，他说中国企业海外并购是要“交学费”还是要“交路费”。实际上，大多数中国企业愿意“交学费”，而不愿意“交路费”。这个“学费”交得非常不菲，也不愿意选择“交路费”。中国企业要好好思考这个问题。

　　《21世纪》：现在有多大的比例没有聘请并购顾问或者财务顾问？

　　张志浩：我们统计了2011年之前的交易，5000万美元以下的交易，大约只有12%的企业聘请顾问；5000万-1亿美元的，大约48%聘请；1亿美元-10亿美元的，大约60%；10亿美元以上的，80%聘请，还不是100%。

　　在现实中经常碰到这样的现象。比如，交易金额1亿美元，需要两三百万的顾问费，中国企业家会觉得这两三百万贵死了，他看不到你帮他减掉2000万美元，8000万美元就把交易谈下来了。在买硬资产的时候，要付1亿美元，中国企业家普遍不会觉得贵，但要为软性服务付费时，因为看不见摸不着，他普遍觉得贵。这是阻碍中国企业在并购市场更好发挥的一个重要因素。我们观察到，很多荒唐的交易背后都有顾问的缺失。

　　《21世纪》：你说的“荒唐”是指什么？指并购交易金额明显超过并购标的实际价值，还是压根不应该发生？

　　张志浩：很多时候是二者兼有之。有时是交易可以发生，但交易的金额很荒唐；有的交易中所犯的错误简直不可理喻。

　　比如，前几年台湾的BenQ（明基）收购西门子手机业务，过了两年又把这个业务卖掉了。这一进一出，损失了8亿美元之多。BenQ的董事长后来在媒体上谈到这次交易时说，我犯了两个非常大的错误：一是不知道德国工会的势力会这么强大，二是不知道西门子手机的库存大部分都是老款手机。如此低级的错误！我注意到，这么大金额的一笔交易，BenQ居然没有聘请任何一家投行做它的交易顾问。事实上，德国的工会一定是非常强势的，这是一个欧洲市场的常识。他们进去之前肯定没有与工会进行良好的沟通，而且，没有做基本的尽职调查，有的话库存情况肯定可以发现。

　　这个案例不是唯一的。在大陆也一直有不同的企业在犯同样的错误。

　　3.中国需借鉴日本而不是美国的“并购潮”

　　《21世纪》：放宽视野来看，有一个说法，说是在过去100多年，全球大约有5波并购潮。现在这波算来是第六波了。据你看，现在这波并购潮与过去的相比有什么相同和不同。

　　张志浩：我不太认同五波并购潮的提法。所谓的几波并购潮是美国人提出来的，以美国为主导的，不是全球的。不过，并购这个游戏还是美国人走得比较早，玩得比较熟，走在全球前列。尤其以并购维持增长，美国在这方面是全球领先的。在其他发达国家，并购的历史实际上都不是特别长，欧洲、日本 1980年代开始才比较多。私募股权基金崛起后，在企业管理中，开始出现通过并购来维持企业增长的商业模式，这也是最近二三十年的事情。所以，讲并购的历史，主要还是联系美国并购的历史。美国的经济发展到一定阶段出现了高度的整合，大多数行业出现了“二八法则”这样的市场格局，而欧洲和日本的行业格局就相对比较分散。欧洲比如德国，至少有几万家家族企业，都是行业没有高度整合的表现。

　　所以，我觉得我们不能把中国出现的这次跨境并购潮称为“第六次并购浪潮”，更应该说，它是我们中国出现的“第一次并购浪潮”。

　　我们为什么要跟着美国人转呢？这样我们也不要把美国作为借鉴对象，因为大家面临的环境和经济格局行业格局是不一样的，不具有借鉴性。

　　现在中国面临的经济态势、汇率压力、行业压力等等，各方面跟1980-1990年代初的日本是相当接近的，日本那时候是大举进军美国和欧洲，收购了很多企业。甚至我们犯的很多错误，也与日本那时候犯的错误类似。所以，我觉得我们要借鉴日本。

　　日本的并购潮流有它自身的特点，与美国的那几波横向并购、杠杆收购不同，不能把它归入五波并购潮的任何一个。与日本类似，中国的这波并购潮是由自身的产业需求所推动，而外部环境也契合（欧美受金融危机影响，资产价值比较低，也有产业转移的需求），外部环境和内部需求形成了现在仍在推进的并购浪潮。这是我对这波并购浪潮的整体看法。

　　《21世纪》：你刚才说这波并购潮甚至于犯的错误也与日本当年类似。你认为目前看并购潮中犯的错误主要在哪里？

　　张志浩：现在来看，阻碍中国企业跨境并购的最大问题有两个，一是我们怎么去做交易，包括如何聘请顾问；二是怎么去整合。因为跨境并购不同于财务投资，并购了以后毕竟有一个战略的协同效应问题，整合是不可避免的。这波跨境并购潮雷声大雨点小的一个重要原因就是因为整合，很多企业因为预期到整合关口过不了，最后放弃了交易；也有不少企业，交易完成之后就不知道怎么办了，在整合中犯了一系列错误，不过实际上这些错误在交易之前就已经在犯了。

　　当时日本企业也犯同样的错误，也对交易后的整合付了很高的学费，很高的代价。比如，日本企业当年并购后觉得，我派我的团队过去管理就可以了，这些团队当然有留学经历，英语流利，企业觉得派出去应该没问题，但结果碰得鼻青脸肿。日本企业花了好几年才意识到，日本文化和美国文化差异巨大，美国公司还是应该让美国人去管。经过这个过程后，日本企业才开始用美国本地的管理层。中国企业现在也有这个问题，两国企业犯的错误有很大相似性。

　　4.合格的中型并购顾问不超过10家

　　《21世纪》：你认为正确的并购逻辑应该是怎样的？该如何实现？

　　张志浩：这个题目比较大，我简单说一下吧。首先，企业要清楚进行跨境并购的目的是什么，不要为了交易而交易，战略诉求要明确。不能说原来大名鼎鼎的公司现在遇到困境了不行了，我有能力就去把他买下来，有点李自成进城的感觉，这就是为了交易而交易，这个错误不能犯；第二，交易一定要借助于专业团队。坦率地说，中国绝大多数企业是没有独立做跨境交易的能力的。有能力独立做跨境交易的企业，不超过一个手掌。所以，绝大多数企业需要借助于中介机构的力量。从另一方面来看，市场上能够提供跨境交易顾问服务的合格中介机构也不多，因为跨境并购毕竟是一个比较难的交易类型。

　　第三，必须把整合的问题提前考虑清楚。能否整合是决定交易是否要推进的重要因素，要把它作为最重要的一个环节来考量。在技术上，我提个国内机构都不熟的一个专业名词，叫“营运尽调”。为什么提这个呢，因为跟交易有关。很多国内机构在做交易时，对财务尽调、法规尽调、商业尽调等等都非常熟。在做跨境并购时，除了这些，还要做营运尽调。营运尽调是对一个企业的内部管理、营运的尽职调查。它与商业尽调的区别在于，商业尽职调查的是企业的外延，如企业的市场地位、竞争力、上下游关系、客户等等，它不会去理会企业的营运是怎么做的，不会管企业的流程管理、人力资源政策、员工激励、企业文化诉求等等。做财务投资不需要营运尽调，但要收购一家企业，要把它纳入你的管理体系中，被收购标的的营运管理、人力资源政策、IT系统、财务内控、工会关系、社区形象等等是怎么样的，都是营运尽调要特别关注的内容。但是，由于国内很多企业缺乏跨境并购经验，甚至缺乏并购经验（第一个并购就是跨境并购），对这些做法和概念都相当陌生。做营运尽调的目的就是为了整合，不做营运尽调，你根本不知道被收购企业可不可以被整合、整合的难度有多大，不知道整合当中会出现什么事情，对整合没有预见。没有预见的话，对交易本身就没有贡献。所以说，整合不是一个简单的接管。

　　《21世纪》：你认为市场上合格的跨境交易顾问机构有多少？

　　张志浩：我说的中型市场，大型市场不算。中型市场上，不超过10家。有些在欧洲特别活跃的都没有进入中国。

　　5.跨境整合：充分考虑“利益攸关方”

　　《21世纪》：你们作为顾问机构会介入整合吗？

　　张志浩：会。我们提出了一个概念叫“跨境整合管理”(CIM)，并已经在美国组建了一个CIM团队，由在美国资深的营运管理人员组成，他们都在上市公司做过几十年的CEO、 CFO 或者COO。在欧洲也正在组建这样的团队。组建CIM团队的出发点在于，整合是跨境并购的难点。

　　当企业做跨境并购时，CIM团队（5-6人）会代表买方企业进驻被并购公司，进行整合的工作，正常情况下，3-5个月时间，整合做完了，再按照流程，把企业的日常管理移交给中国企业。如果企业需要，CIM团队的人还可以在顾问委员会或监管委员会任职。安睡宝就是这样。

　　整合不是个咨询业务，企业需要的不是整合报告或者整合方案，而是执行。再完美的方案执行不了也没有用，关键还是人，因为整合是需要人去做的。当初日本犯的错误也是在人的方面。

　　以GE为例。GE是典型的以并购驱动增长，做了很多并购案。GE的并购团队是世界公认最强的，它的人员是内部的，不是外部的。当GE收购了一家企业之后，GE的并购团队就进驻该企业，在企业担当主要职务，不管是梳理不良资产还是把业务的要素合并在一起，通过几个月时间进行整合， 把企业管理理顺。所以，行业内公认，GE擅长并购，但更擅长整合。

　　而我们中国企业往往缺乏强有力的整合团队，有的企业试图到市场上去招聘，招也招不到，中国就缺乏这样的人才。所以，短期还需要借助国外的人才力量。

　　《21世纪》：有个说法是“全球并购，中国整合”，你认可吗？

　　张志浩：这是我们在整合中容易犯的另一个错误，就是“以我为主”的错误，“全球并购，中国整合”就是这样。实际上，我们国家是很缺乏在别人的地盘上解决问题的经验的。比如，一旦我把一家德国公司买下来，很多企业就会认为，我收购了你，我是老板，你就该听我的，就把国内的一些意识和做法带过去。实际上，这对整合是很不利的。协同效应可以围绕“中国整合”来做，而其实协同效应只是整合的一小部分，而不是全部。我们在整合时，要把所有的利益攸关方（stakeholder）都考虑进去，并且要上升到一个相当的高度。这个“利益攸关方”包括被收购企业的管理层、员工、客户、供应商、工会、所在社区等，我们有没有把利益攸关方置于一个相当的位置，立马会在收购后反映出来。有些收购案后来出了问题，都是因为没有考虑利益攸关方的立场所至。比如，收购后，工会开始罢工了，或者州议员跳出来指责会影响当地的利益了，这是不是由于事前没有想到要做好这些人的沟通工作呢？所以，我觉得不能叫中国整合，虽然是中国利益但不能是中国整合，应该是“全球并购，全球整合”。

（责任编辑：lixuezhen）