跨越3年之久，历经11个复杂步骤的重组，中国润东汽车集团(下称润东汽车)终于搭建起一套复杂的离岸架构，7月31日，正式在中国香港(下称香港)上市融资。

　　在众多的中国企业中，类似的模式并不少见。据统计，到现在为止，在香港交易所等待挂牌的27家公司中，就有21家注册地在开曼群岛，这些公司的大部分业务都在中国内地。

　　比普通的离岸公司更为复杂的是，这3年之内，润东汽车经历了多次增资、股份拆分、股权转让、债权转让股权协议以及重组换股等重大事件。根据公司IPO资料显示，润东汽车集团的控股股东在英属维尔京群岛成立5家100%控股子公司。这些子公司又在香港成立5家控股子公司，香港子公司架构下面还有中国内地子公司。

　　与此同时，润东汽车在开曼成立了上市主体公司，并收购了原先控股股东发行全部股本，作为对价，在开曼上市的主体公司向原先控股股东配发和发行股票。

　　按照惯例，离岸公司之间通常不会互相持股，一般情况下，开曼、维京公司或百慕大公司控股香港公司。这次，润东汽车四个层级中再多出一个层次结构。令人意外的是，其中一个香港子公司持有其于开曼注册成立的子公司，而该子公司与另一家香港子公司同时控股内地公司润东集团。

　　相对地，在在岸公司的架构中，润东集团控股下属的四家子公司，包括其中三家内地子公司49%的股权，离岸的三家香港子公司则分别持有这三家内地子公司51%的股权。

　　这套复杂的架构无疑是符合开曼群岛要求的。同时，这在当地形成了一套特殊的服务机制。在包括开曼群岛在内的诸多离岸公司注册地，只要有公司提出需求，都有配套的相关律师、会计师和注册机构为企业提供全程服务。

　　在国泰君安高级分析师任东看来，这种复杂的结构不要说普通投资人看不懂，即便是专业的分析人士有时候也会摸不着头脑。“作为汽车经销商，公司的现金流必须时刻能够保证，润东汽车的这种复杂结构，虽然有利于其资金运作和操控税收，但这种复杂的架构并不多见。”

　　资金链上的原罪

　　今年5月份，国内知名电商巨头阿里巴巴向美国提交了IPO申请。而仅仅就在1个月之后，美国国会委员会即发布报告称，阿里巴巴的VIE结构对于美国投资者而言，可能是一种“重大风险”，这种结构会导致美国投资者出现亏损。

　　与此同时，美国国会还提交了一份报告，指出中国以VIE结构赴美上市的公司通常在开曼群岛、维京群岛等避税天堂注册。包括阿里巴巴、当当网、奇虎360、新浪等，这些公司的注册地都在开曼群岛。

　　在国内企业中，不仅民营企业对这座群岛趋之若鹜，甚至包括很多大型国有企业在内，也纷纷将其子公司注册于此。到目前为止，仅在维京群岛注册的中国公司就已经超过了20万家。

　　“这些公司之所以如此选择，不外乎两个原因。第一，注册地的变化能够绕开中国内地对外资进入企业的限制。”任东指出。但事实上，每一个离岸公司几乎都有原始的深层利益诉求。

　　最为直接的，当然也是企业最关心的是税收问题。当前比较流行的几大离岸公司注册地，因为经济基础薄弱，所以普遍都会给予外来公司各种优惠，比如税收，甚至部分地区对于外来公司收取的税收比当地公司低很多。

　　此外更为重要的是，离岸架构为公司财务造假提供了更多的便利。在纽交所上市的中国企业多元环球水务有限公司，曾经被美国浑水公司质疑。后者提供的调查报告指出，前者土地资产入账金额过高，有关在建工程项目的数据不相符，CFO没有中国背景，其分销网络子虚乌有等。

　　浑水公司认为多元公司年收入不会超过80万美元，和其当初在美国上市时宣称的1.544亿美元相差甚远。当初多元公司编织的财富神话，随着“浑水”的搅动，已梦断他乡。

　　这并非第一家遭到质疑的中国公司。号称中国第一家在纽交所上市的软件公司东南融通有限公司，当虚增交易、伪造对账单，隐瞒贷款的造假盖子被德勤的审计师揭开，东南融通在美国纽交所也应声倒地，被勒令停牌。

　　2011年3月，24家在美上市的中国公司，都被曝财务造假后，其中19家在美上市的中国公司遭停牌或摘牌。他们的公司注册地大都来自位开曼群岛。

　　此外，如果一家国有企业在境外设立了离岸公司，而后又由该公司来持有境内母公司的股份，同时这个离岸公司是以境内母公司领导人的名义注册的，那么就完全可以在合理的程序之下完成对企业的私有化过程，造成国有资产流失。

　　监管之痛

　　这种局面是复杂的历史原因造成的。在上世纪90年代，中国内地启动了股份制企业境外直接上市工作。与此同时，一些部门、地方也开始探索通过境外借壳上市、境外业务重组上市等方式接触和利用国际资本市场。

　　1992年10月，在百慕大注册成立的华晨中国汽车控股有限公司在美国纽约证券交易所上市，这是内地第一家实施股权重组后公开发行并在境外间接上市的境内企业。随后，类似公司接连涌现。到2008年，根据商务部资料显示，对华投资前10位的国家中，维尔京群岛已经位列第二，开曼群岛则上升到第五。

　　但一个十分敏感的问题也随之显现。自从这种离岸架构建立之日起，已经大约有4000名腐败犯罪分子逃到国外，带走500多亿美元的资金，这些资金一般都是通过离岸公司向外转移的。

　　2005年，国家外汇管理局颁布《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》(下称“75号文”)。“75号文”要求境内居民设立或控制境外特殊目的公司之前，应持一系列材料向所在地外汇分局、外汇管理部申请办理境外投资外汇登记手续，并且制定了详细的流程和文件目录。

　　第二年，商务部、国务院国有资产监督管理委员会、国家税务总局、国家工商行政管理总局、国家外汇管理局和中国证监会六部委联合发布《关于外国投资者并购境内企业的规定》(下称“10号文”)。“10号文”控制了关联并购(用自己在境外设立的离岸公司，来并购自己的境内公司，需要报商务部批准，权限不能下放)，规定了海外上市须证监会审批的内容。

　　在这两份文件中，“10号文”的颁布，意味着境内企业注册离岸公司进行返程收购的终结，无疑，这两份文件成为对离岸公司最狠的“杀手锏”。但这并没有从根本上阻断境内企业通过离岸公司返程回购的脚步。

　　据介绍，近几年全国各地均出现了大批专门做代办注册离岸的业务顾问公司。注册设立一家离岸公司非常简单，一般只需要20多个工作日。维尔京公司注册费用需要8000元，开曼公司需要注册2万多元。

　　中国证监会原主席尚福林曾经公开介绍，美国证券交易委员会多次请求中国证监会对在美上市的中国概念公司加强监管。可是研究之后，尚福林却发现，中国证监会根本无法监管那些公司，因为它们都是离岸公司，不在中国法律的管辖范围之内。

　　一柄双刃剑

　　即便离岸公司拥有着复杂的设置目的以及各种监管漏洞，但不得不承认，离岸中心当下正在成为中国企业“走出去”的缓冲通道。

　　“离岸公司为企业海外投资、融资提供了一个操作平台和风险规避的缓冲层。”任东指出，如果并购的子公司发生了动荡，就可以在离岸公司内解决，不至于追溯到母公司。同时，由于离岸公司保密性严格，国有企业利用离岸公司进行海外投资、并购时，不会带来巨大的冲击。

　　中国石化收购美国第一国际石油公司，就是采用的离岸公司运作模式。当时，因为石油关系国家安全，尤其是中国石化的国资背景，收购美国石油公司无疑会让美国政府过于关注，甚至理解为这是中国政府的扩张，而并非一场单纯的企业行为。

　　为了规避这种风险，中国石化集团国际石油勘探开发有限公司专门在百慕大注册了全资子公司第一国际石油有限公司，并利用这家子公司实现了对美国第一国际石油公司的兼并收购。

　　此次模式运作的成功，为国内企业尤其是国资背景的企业提供了一个成功的样本。随后，中国石化又以88亿美元收购了瑞士Addax石油公司，以及以131亿美元收购了加拿大油砂项目和巴西石油公司部分股权。

　　无独有偶，中国联通集团旗下公司也利用了离岸公司的模式先后在香港和纽约上市。

　　除了投融资的风险规避、法律兼容外，开曼备受青睐的另一个主要原因是，它拥有全球大量的PE(私募基金)、VC(风险投资)，这些风险投资商都是在开曼注册的。比如IDG、软银、SAIF、红杉、鼎晖、华平、高盛、摩根士丹利、华登国际、黑石等。

　　然而，当下中国内地资金对离岸地的热情已经在逐步下降。从中国对外直接投资存量来看，2012年开曼群岛、英属维尔京岛凭借300 .72亿美元和308.51亿美元，分别占全部存量的5.7%和5.8%，仅次于香港。不过，这两个赫赫有名的离岸金融中心，吸纳的中国对外直接投资存量分别是香港的1/10。

　　2012年，中国对外直接投资流向英属维尔京群岛、开曼群岛的投资共计30 .67亿美元，比上一年的111 .45亿美元下降72.5%。2005年和2006年间，开曼群岛还排在中国内地对外直接投资流量的第一位。而在2009年，香港吸纳的中国内地资金已为开曼的7倍。

　　在任东看来，随着更多的离岸地逐渐被中国内地公司所熟知，以及中国香港等金融地位的日益凸显，企业和投资者的选择变得更加宽泛。这或许正是中国内地公司回流的原因。
 

（责任编辑：lixuezhen）