新加坡的养老金投资创新与启示

　　就新加坡的中央公积金而言，成员结余(即缴费额与支取额的净差)是整个新加坡中央公积金计划中投资基金最重要的组成部分， 这部分基金在中央公积金局的管理下只能按规定投资政府债券。值得注意的是，这些政府债券是为中央公积金局偿付利息及其他债务而专门发行的浮动利率债券， 因此不存在市场报价。浮动利率在数值上正好等于中央公积金局向其成员支付的利率。这样的投资政策的直接结果就是，政府由此获得了较大规模可供支配的长期资金， 用于修建港口、公路、机场等各类公共设施， 并向在国际资本市场配置类基础设施资产， 从而促进了本国和全球经济增长率的提高， 在一定程度上来看，也确保了公积金的回报率较高和风险系数相对较低。从投资的最终标的来看，新加坡养老金的一个重要投资领域也是基础设施项目。而中央公积金也在政府主导的养老金管理模式中实现了投资创新。主要启示如下：

　　长期稳健与多样性原则

　　从新加坡养老基金的投资创新来看，之所以基础设施类投资成为标的，主要由投资的多样性与稳健性原则决定的。一方面，养老金的资产配置需要突破传统的权益资产与固定收益资产的粗略配置，在另类投资领域有进一步多样化的要求。从控制投资风险和分散风险的角度，养老金在进行组合资产大类配置时，一般会寻找相关性为负的资产类别，从2007-2008的国际金融危机的实际情况来看，权益类资产和固定收益类资产都同向跌落，使得全球养老金资产大为缩水。不过基础设施类投资在此次危机中表现一枝独秀，特别是非上市的基础设施投资与权益类资产和固定收益类资产都显示出极低的相关性，成为养老金资产价值的重要稳定器。另一方面，基础设施资产具有投资期限长、现金流稳定的特性，长期持有能为养老基金受益人创造稳定回报，该特性也正好契合了养老金对风险的承受能力。

　　基础建设投资的适宜性

　　从投资追求的安全性、盈利性和流动性来看，养老金投资基础设施资产都具有一定适宜性。养老基金是对退休者的负债，是“养命钱”。养老基金的安全与完整关系到养老保险目标的实现，关系到整个社会经济的健康发展。从安全性角度来讲，养老金投资基础设施一方面没有暴利的可能，但也不会有血本无归的担心，偿本付息只不过是时间问题，这显然和养老基金投资对安全性的要求相吻合。所有基础设施的一个特性就是所提供的都是与社会正常运转和人们日常生活密切相关的公共产品，这就决定了其使用和需求都具有一定的持久性和稳定性，而持久稳定的需求在很大程度上对所投入资金的回收和盈利给予了保证。从收益性角度来讲，基础设施建设一般都拥有长期稳定的收益。从实证研究的历史数据来看，全球基础设施的投资收益率基本分布于10%-35%之间 。基础设施平均回报率为17%，高于全部投资的平均回报。世界银行公布的1974－1992年间的基础设施项目各行业中，交通运输行业和城市开发的收益率最高，分别达到20%以上。尤其是公路项目，1983年－1992年间达到惊人的29%。从流动性角度来讲，养老基金到期都一般为按月定期支付，那么仍会有一个相对稳定的余额可以进行长期投资。投资学认为，如果在不发生较严重的通胀情况下，长期利率一直会高于短期利率。所以，在保持一定的支付能力前提下，养老金需要尽可能提高长期投资在其资产配置中所占的比例。基础设施项目的建设周期和融资还款周期一般较长，通常在10年以上，如此长的回收期限让许多短期投资者望而怯步，但却恰恰适合养老金投资。

　　投资于养老金关联领域

　　从广义的基础设施投资范围来看，新加坡的中央公积金在特定的制度安排下只能定向投资于政府债券。这样的投资政策的直接结果就是，新加坡政府由此获得了大规模可支配资金用于修建公共设施， 其中也不乏老人公寓和养老院等。养老金投资关联领域的直接益处是可以发挥专业优势，延伸服务链条，增加附加值服务，为建设全方位、多层次的养老保障体系添砖加瓦。

　　灵活的估值方式

　　对于养老金投资于基础设施项目和养老关联领域，新加坡市场在对相关投资产品的估值上采取了比较灵活的方式。一方面，市场中卖方机构(如投资银行)的介入，完善了另类投资的定价机制，投资银行往往又会借助第三方中介(主要是专业的评估机构)的力量完成项目净现值等的测算，然后再对其设计的基金产品进行定价，其中大部分产品在证券交易所挂牌交易，同时受益于资本市场逐日盯市的价格发现功能。对于一些直接股权投资的基础设施项目，在估值上也要依赖第三方专业机构的参与，但估值频率可能会降低至季度或者年度。

　　对中国养老金发展的建议

　　制度配套

　　为指导实践，养老金的发展一定要制度先行。在国家层面，应尽快出台和养老金相关的基础法律制度；借建设国际金融中心的契机，按照规划中“加强金融法制建设，加快制定既切合我国实际又符合国际惯例的金融税收和法律制度”的要求，制定和企业年金、包括广义养老金(基本养老等)发展相关的配套制度，从鼓励行业发展的角度建议增加“试点企业年金税收优惠政策”具体措施。特别是针对当前企业年金税收优惠政策力度不大，企业和职工建立企业年金积极性不高、面临养老保障体系可持续发展的难题，建议人力资源社会保障部牵头，财政部、税务总局共同研究试点企业年金税收优惠政策，加强企业缴费税收优惠力度，出台个人缴费税收优惠政策，撬动企业年金市场发展，完善多层次养老保障体系建设，最大限度发挥企业年金税收优惠政策的综合经济社会效益。

　　机构培育

　　从市场参与主体的角度，应大力培育专业化的养老金管理机构，结合目前的国情，探索广义养老金在政府引导和监管下专业化、市场化发展的道路。加强对养老金市场参与主体的引导和扶持，尤其是要培育过去体制下所没有的、专门为养老金市场服务的机构，包括专业化的养老金管理公司、养老金证券化产品机构等。通过对养老金市场服务机构的培育，有利于完善养老金市场环境，还可将专业化的养老金管理公司作为承接政府在养老保障体系中金融服务创新和市场化运作的方案、部署的平台，有利于政府一系列金融服务和养老金市场创新政策的落实和实施。

　　投资创新

　　为改善当前年金投资标的过少的困境，可试点改革拓宽投资范围，以最大化养老金持有人利益。借鉴前述发达市场的经验，结合国情在基础设施类和养老产业领域开展投资创新。学习保险资金已投资基础设施债权投资计划现有作法，建议以市场化运作的养老金管理机构为载体，积极拓宽年金资产投资渠道，为经济发展增加新的长期资金来源。同时，针对养老金具有长期性、稳定性的特性，探索试点养老金作为养老社区建设资金的一个重要来源。国务院办公厅下发的“金融30条”中明确提出，“支持相关保险机构投资医疗机构和养老实体”，建议相关部门尽快制定鼓励、支持养老金管理机构出资或者审慎利用养老金建设养老社区的具体优惠政策，促进养老社区快速发展。这既有利于扩大投资，又有利于拓宽养老金资金投资渠道，还有利于改善民生工程。

（责任编辑：zhoulinjie）