复利，是价值投资者的利器，滚雪球的基础条件。价值投资者声称复利是最伟大的发明，认为只要把金钱放到时间机器中，财富自然会像滚雪球一样不断膨胀。

　　然而，请注意，实现滚雪球要具备两个条件，一是时间足够长，二是在这时间里要有正收益。而恰恰是第一个条件，导致了对很多投资人的误导，使他们认为只有长期持有才是价值投资，这里的纠结就在于他们忽视了第二个条件是否成立。而这第二个条件，其实依然是另一个角度的时间价值问题。问题是导致一件事情一个结果的因素里，多数人往往只关注于被有意引导关注的因素上，却忽略了常识该给予他们的种种提示。

　　常识告诉我们，任何事情的发展过程都是波折的，特别是时间，是消灭波折的最有效武器，任何的大事件都经不起时间的消磨，不论是人物还是事件，在时间的历史中很快成为波澜不惊的一个点。但遗憾的是，作为投资者的个人，我们无法把自己放在历史长河的时间跨度中去寻找自己的坐标，而只能在相对的长期限内寻找价值。而这所谓的相对，已经足以让我们经历有巨大波折的时间，简单来说，我们生存在平滑的历史长河中，却面对的是巨大波折的时间流水。

　　我们把历史长河这样的时间跨度称为历史时间，把具有波折的流水一样的较短期时间称为流水时间。那么关于时间，这里就存在一个辩证法，即是时间是有价值的，并且在平滑的历史长河这个时间跨度内，面临的是一个具有固定收益的平滑收益率曲线。然而辩证的另一方面，即是在具有波折的流水时间跨度内，时间可能是有价值的，也可能是没有价值的，甚至，时间是消磨价值的，虽然这个时间跨度内的平均收益率或许可以与历史时间的平滑收益率相拟合，但是对于具有短暂生命时间的投资者来说，他们的投资生涯往往会经历多个波折的时间跨度（市场老手，专业投资者或老散户），或许只经历一个跨度内的向上或向下的更小的时间段（一般散户，无论输赢，打一枪就跑），这个时候，所谓的时间价值或许只能是个伪命题，因为对许多投资者根本不具备经历完整波折时间的条件，而只有时间足够长，收益曲线才可能平滑，因此对于他们来说，时间可以有价值，也可以无价值，时间价值可以为正，也可以为负。

　　以上所讨论的时间价值的辩证法，实际上就是长期时间的正收益的平滑收益率曲线所代表的时间价值，与非长期时间的不确定收益的波折收益率曲线所代表的时间价值之间的辩证关系，这种关系告诉我们，对应于不同的时间跨度，时间的价值是不同的。

　　而现实总是悲惨的，那就是投资者面临的投资时间跨度，必然属于流水之间这个范畴，而面对的就是波折的收益率曲线，对我们来说有意义的就不单纯是时间的价值问题，更加有意义的则是有价值的时间的问题。因为，有时时间没有价值，有时负价值，有时正价值。而对于专业投资者来说，我们面对这样的时间价值曲线，要做的仅仅是买入、持有、等待么？这或许对，但太武断了。因为这个假设需要投资者能够跨越足以平滑收益率曲线的时间，而多数人却没有，这时，单纯的以持有时间来定义价值投资，就已经走进了同了。

　　意识到我们所面临的时间跨度具有的收益率波折特征，自然就能在调整资产配置时放下背弃价值投资的心理包袱了，时间有价值时我们自然价值投资，时间没有价值时，只有背弃时间，才是价值投资。

　　我们转过头来再讨论下我们所面临的流水时间的特点，即一是收益率曲线波折，不平滑。二是不但可能具有正向价值，还可能消磨价值。而所谓价值投资者，或者声称价值投资的投资者，我们要实现所谓的价值投资，一是要找到平滑收益曲线，二是要确保正向时间价值。

　　关于收益率曲线，从我们面临的不同资本市场来说，依然有相当复杂的不同，比如，相对于美国的成熟市场，中国要波动的多，而相对于中国市场，埃及的市场或许更要波折。相对于债券市场，股票市场要波折的多，而相对于股票市场，期货市场更要波折。相对于大盘蓝筹来说，中小盘要波折的多，而相对于中小盘，新股似乎更加波折。

　　面对着复杂的不同属性的收益率曲线，我们如何平滑呢？这应该就是资产配置理论兴起的原因了吧，这个理论不仅是通过不同资产进行组合配置从而降低风险，事实上也是平滑收益曲线的实现手段，我们的投资常识告诉我们，高收益必然伴随高风险，当资产配置将组合风险降低后，高收益、低收益都会被整理成平滑收益，也就是波折收益率曲线的平滑过程。

　　寻找到平滑收益率曲线后，是不是就大功告成了呢？无数半瓶水的价值投资者或许就是这么认为的，持有这样的组合，盼望着时间的流水赶紧哗哗的流淌，财富的雪球迅速的膨胀。然而常识告诉我们，雪球能向下滚，也能向上滚，向上滚一波，财富被消磨一部分。所以，工作才刚刚完成一半。另一半工作就是寻找合适的时间点，确保你所面临的未来时间段的时间价值是正向的，是价值增值的，而不是负的，使价值消亡的。所以，在较长的、具有较大波折的资本市场动荡时期，进行资产配置调整，是理所当然的。在这方面具有较大影响的应该首推“投资时钟”理论了吧，这是一个投资者投资生命周期中可以等待或度过的合适的时间跨度，在这个跨度中，依据经济、通胀等因素，确定什么时候进行哪类资产的配置，以达到选择好合适的时间点的目的。

　　为了不产生误会，还是用被用得几乎开始折旧的两个词吧，择股与择时，其实对于一个专业投资者可以跨越的时间跨度来说，资产配置理论属于择股，而投资时钟可以属于择时。

　　以上的讨论，来源于我们只痴迷于在时间价值的基础上讴歌复利，而却忽视了常识告诉我们的，时间有价值，也可能没有价值，更可能消磨价值。只有时间价值和价值时间的辩证法，才符合价值投资的真实理念吧。

（责任编辑：zhoulinjie）